已往两个月的通胀率超出预期，但经济增进仍然令人失望。在增进放缓的靠山下，成本价钱却水涨船高，滞胀风险已初现眉目。严重的滞胀有可能对经济和金融市场带来灾难性的影响，即便不会再现上世纪70年月的严重滞胀，资产也将受到袭击：我们的剖析解释，轻度滞胀对资产的影响与严重滞胀是类似的。

　　在历史上，滞胀曾多次重创股市。在滞胀期内，牢靠收益产物的显示乱七八糟，大宗商品和黄金则显示优越。从历史上看，黄金在滞胀期的强劲显示可以归功于以下因素：

　　高通胀率和市场颠簸——投资者为资产保值而购置黄金；

　　低现实利率——持有黄金的时机成本降低且经济增进风险趋于显著。

　　需要注重的是，历史业绩并不即是未来预期。此外，还需要思量以下因素：

　　2018年以来的黄金显示亮眼，这似乎限制了金价进一步的上涨空间，但我们的剖析解释，这并纷歧定是一个阻碍；

　　2021年以来，现实利率创下新低，通胀率居高不下，但黄金并未从中受益。我们以为，这与人们对通胀、增进和股市的乐观预期有关；

　　收益率创下新低，有可能限制债券在风险规避方面的对冲潜力，在风险资产受到袭击的情形下，黄金将有时机吸引部门防御性资金流。

　　数据解释滞胀风险   

　　2021年上半年经济增进迅猛，美国和其他区域的经济增进势头仍余韵未消。通货膨胀带来的隐忧并未增添，但依然挥之不去。出乎意料的是，虽然通胀高企，但八月的经济显示依然呈下行趋势。　　

今日现货黄金价钱走势剖析（2021年10月26日）

　　通胀攀升，经济增进放缓全球经济和通胀意外指数

　　GDP具有滞后性，因此通过这一全球经济官方指标来判断经济增进情形还为时过早。不外，从中国的PMI到德国的ZEW[1]，再到美国的经济谘商局指数(ConferenceBoardIndicators)，天下各大经济指数无不显示出经济放缓的早期迹象。

　　我们以为，经济疲软迹象在很洪水平上源于全球对新冠病毒新变种的担忧，以及全球供应链主要事态对经济的袭击。这些袭击无疑也助长了已往几个月猛增的通胀担忧情绪。大宗商品价钱上涨、劳动力市场主要、零部件欠缺、全球分销渠道受阻，都是将通胀率推高至数十年来高位的罪魁罪魁。

　　在全球局限内，价钱压力与增进放缓有可能形成协力，使全球经济逐步陷入滞胀的泥潭。 

　　从产量和价钱的转变判断，天下经济自疫情发作以来已履历了经济周期的所有四个阶段，即“金发女人”阶段(即经济平稳增进时期)、滞胀阶段、通货收缩阶段和再通胀阶段。2020年头履历了“金发女人”阶段和短暂的滞胀阶段，该年其余时间却泛起了严重的通货收缩，并继之以同样严重的再通胀。　　
　　自新冠疫情发作以来，天下经济履历了经济周期的三个阶段美国GDP同比转变与

　　美国CPI同比转变，以及经济周期[2]的四个阶段

　　滞胀将损害经济与金融资产   

　　我们可以将滞胀界说为：通胀上升期内的经济增进放缓阶段，且伴以较高的失业率[3]。不外，这个界说过于简朴，因此也存在局限性。例如，在美国1969年以来的所有经济衰退期内[4]，除2009年和2015年的少数情形外，美国的月度通胀率始终出现同比增进趋势[5]。

　　在已往的几十年里，美国始终没有遭受过通缩压力，这也使我们对差异经济周期中资产显示的剖析变得加倍庞大。 

　　为了使剖析更有意义，我们将同时泛起通胀同比加速和经济增进同比减速的所有季度都界说为滞胀期。例如，通胀率从2.0%同比上升至2.1%，则视为通胀加速，而下降至1.9%将视为减速，增进亦然。 

　　不外，通胀的良性转变对资产转变可能影响不大，因此我们举行了一些调整，将通胀的严重性以及防御性的资产流动思量在内[6]。

　　虽然看起来收入的下降以及价钱的上涨似乎不能连续，但凭证我们的界说，滞胀期要比人们预期来的更频仍且连续时间更长。回首自1971年以来的美国经济史，可以发现滞胀在这段时期的发生频率最高(在201个季度中，共有68个季度发生滞胀)，时间最持久，曾有两次连续了八个季度。　　
　　滞胀频仍发生，且时间持久滞胀阶段界说为：美国经济谘商局领先经济指数下降和

　　美国焦点CPI上升的时期；经济周期阶段数目/长度

　　在滞胀时期，政府为应对负面供应袭击而举行政策调整，这些调整向来对经济和金融资产均造成损失，稀奇是在调整幅度较大的情形下。 

　　在收入增速放缓的靠山之下，价钱通胀高企，有可能导致实体经济泛起问题。在此时代，住民要暂停非必须品消费，包罗外出度假、购置汽车和冰箱等“利润率较高”消费，而将更多收入用于购置食物和清洁用品等“利润率较低”的必须品。这种征象导致消费者支出对经济增进的净孝顺率降低，同时必须品成本上升也造成经济压力。 

　　金融资产同样受到影响，由于金融资产的未来现金流将在低增进和高通胀情形下贴现。“利润缩水”对股票的影响尤为显著，债券同样在灾难逃。

　　备注：

　　[1]PMI：采购司理人指数。ZEW：ZEW德国经济景气指数

　　[2]经济周期阶段的界说以美国谘商局LEI和美国焦点CPI的同比转变为基础。“金发女人阶段”(Goldilocks)指的是LEI上升、美国焦点CPI下降的时期；再通胀阶段是指LEI和美国焦点CPI上升的时期；滞胀阶段是指LEI下降、美国焦点CPI上升的时期；通货收缩阶段是指LEI和美国焦点CPI下降的时期。

　　[3]美国国家经济研究局界说的美国商业周期的扩张与缩短。

　　[4]以美国劳工统计局提供的席卷全体都会消费者的美国消费者价钱指数(CPI-U)为基础。

　　[5]整个剖析期仅限于美国资产，但包罗了钱币对美国以外黄金收益的影响。已往四十年来，全球增进和通胀日趋同步，不外在70年月，二者的同步趋势并不显著，需要详细国家详细剖析。

　　[6]凭证可用数据确定剖析起始日期。例如，债券指数数据始于1972年第四序度。在盘算回报时少了一个季度的数据。